科创板与注册制:魔鬼还是天使?

毫无疑问,科创板长远而言于中国股市、经济以及科技创新都是利好的。侠之大者,为国为民。你看中国股民就从来不会像中国炒房团一样,降价了还要举着横幅甚至打砸售楼处要求退货。

问题是,注册制到底革了谁的命?科创板到底是个什么板?扩容幅度会有多大?到底是魔鬼还是天使?

好肉先吃掉了,剩下的都是硬骨头。

2018年11月,最高层定调,科创板和注册制确定要来了。但市场依然有扩容恐慌的声音,还一度令救市反弹行情中断。

中国股市从来都是如此,一边喊着BATJ无缘A股投资者,真要引入那些科技新贵的时候,又是一片“狼来了”的吸血鬼论调。
 

如A股尿性,不管是要发一个科创板,还是要上注册制,任何一个亮剑引发大A股上演个“死给你看”的惊悚剧,一点都不足为奇。这一次,在外围市场一片嘈杂声中,幸好了大救市行情的护驾,中国股民情绪稳定,深表“淡定”。

都说岁月催人老,但是抵不住韭菜一茬又一茬。那些“扩容”恐惧的声音,总是让人能闻出来,还在发育的味道,反正中国股市也还在发育当中。

“搞不好可以关掉”的振聋发聩之音,也从来都是一句激励之语,说白了就是一句“搞不好可以摘掉乌纱帽”的言外之意。

只是几轮牛熊的洗礼,尤其是2015年6月以来的熊市洗礼,让大家都已经没了脾气。每一次小散们想抄个反弹吃点肉,最后发现连汤都没喝上,光讨了几顿打。跌到地板上的中国股民,“大不了留给下一代”的气魄是有的,所以再来个科创板和注册制,真的也不算个啥事。反正横竖都是要推的,更何况,这还是“功在当代·利在千秋”的大事。

毫无疑问,科创板长远而言于中国股市、经济以及科技创新都是利好的。侠之大者,为国为民。你看中国股民就从来不会像中国炒房团一样,降价了还要举着横幅甚至打砸售楼处要求退货。

问题是,注册制到底革了谁的命?科创板到底是个什么板?扩容幅度会有多大?到底是魔鬼还是天使?
 

IPO不审行不行?

6年之前,一位并购重组委委员在我耳边叨唠:郭树清内部讲话真是敢说,确实有锐意改革之心。那时候,我还是个财经圈的包打听——财经记者一枚。因此甚为留心那“大胆之言”到底是个啥。

2012年初的郭树清,还是证监会主席,当然现如今已是银保监会主席、央行党委书记。当年的郭树清,开启证监监管的百日新政,几乎以一周一个政策的频率出炉,强势改革不仅把证监会一票人累趴下,更把一票财经记者给累嗨了。当然,财经记者圈兴奋的是,新闻高产,稿费飞涨。

正是在这样一个大背景下,郭树清在一个内部会议上有着惊人一问——“IPO不审行不行”。

那是一个触动各方利益的话题,自然能挑动所有人的神经,敏感如各位同仁,由此有了当年我操刀“IPO不审行不行”的文章报道,随后还引发了一场围绕此问的财经圈大论战。

说白了,注册制和核准制最大的区别,就是能否斩断发审权力之根的问题,是否将市场的交给市场,余下的就是法律法规之下的监管。

当年,一位证监系统人士向我直言,郭树清如此强势改革必将触动一部分人的利益,特别是减少行政审批,降低寻租空间。改革的难点就在于此,它不能由一个强人决策来推行,而必须由体制来演化,否则他将面临无法抗拒的利益冲突和压力。

一语成谶,虽然市场多有认可,但执掌证监会不到半年,郭树清最终挂冠而去,赴任齐鲁大地镇守一方。背后的暗流涌动与曲曲折折,难以言说,但皆与其锐意改革下引发的各方阻力息息相关。4年之后,郭树清重回银监会,随后也顺理成章执掌了新的银保监会主席一职,并接任央行党委书记。

在2012年,对于市场而言,注册制被认为是“开闸抽血”的代名词,因此经常被认为是“股市大杀器”。未曾想,自2015年至今中国股市IPO上市数量已经近千家,曾经的IPO堰塞湖已经消解为如今的仅200家。中国股市4年来的熊市,IPO高速发行可谓功不可没。

注册制改革,也从2013年11月第一次写进的党的文件——十八届三中全会审议通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》,到写入2015年政府工作报告,再到2016年2月全国人大常委会授权“国务院实施股票发行注册制改革”——有效期为两年,最终这份授权被再度延长至2020年。

历史的节点在于2018年11月5日,在中国股票市场的诞生之地上海,对于“IPO不审行不行”的惊人之问,终于迎来了习总书记的一锤定音——“将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制”。

事实上,不管是美国股市,还是香港股市,早已给了答案。券商界的打工皇帝林涌早年间谈及注册制时,就曾给我讲过一个故事:一家国内公司赴港上市,上完之后,公司老板抱怨港股上市之路“感觉好假”,挂牌之前连港交所和香港证监会的人都没见过,全是邮件文件往来。

故事的背后,也凸显了注册制的核心要义:充分披露,事后监管。当然,还包括市场定价,造假担责。
 

扩容压力有多大?

“如果你相信人类做事情总有逻辑可循,那只能说明你疯了”。

这是电影《大空头》里有一句的经典台词。客串这句台词的,正是因行为经济学贡献而获得2017年诺贝尔经济学奖的理查德·塞勒。
 

人心难测,人性难测。

在塞勒的“有限理性、心理账户、社会偏好、缺乏自我控制”等一系列行为经济学理论中,我们更加可以确定,股票投资是一项反人性的游戏。

正如2015年5000点,当有人提“万点不是梦”时,很多人还为此兴奋位次欢呼——争相买入;如今当股指跌破2500点时,有人提跌破2000点,很多人又对此深信不疑——空仓以待。

问题并不是10000点和2000点没有可能,问题是拥趸这两种观点的投资者中,有不少还是同一批人。经济学上将人定义为理性人,但往往却是没有逻辑可循。

非理性的繁荣泡沫与非理性的恐慌踩踏,总是相伴相随。哪怕当下中国股市的估值水平,已经接近历史最低记录,深圳主板还一度击穿了历史最低估值记录。即便我们认同这是一个价值投资的时代,却无法免俗的在这样一个政策市中,身体力行的进行价值投机。

只是很多人陷入思维的惯性逻辑当中,却忽略了一个事实——扩容的威力早已经被消减。

当3年多近千家公司IPO登陆中国股市的时候,大家基本无感。IPO无押金申购所形成的零成本“摸彩票”,让中国投资者乐此不疲赞赏有加。但对于发一个科创板与试点注册制,不少投资者又对扩容风险如临大敌,深感未来股市之迷茫。

就像前述所讲到的,曾经最高峰排队近900家的IPO堰塞湖,已经降至现在仅200家左右,IPO基本走入正常排队的发行轨道。大扩容的IPO堰塞湖前提都已经没有了,如果硬要说大扩容,那只能说是人心恐惧的扩容,这比IPO实质性的扩容还更可怕,因为可以无限放大。这就是人性恐惧方面的一致性预期。

值得一提的是,科创板是随注册制时点一并推出。注册制的另一个核心就是,市场决定发行节奏。如果市况太差,一定要发,那定价就低,这就形成了发行方与二级市场投资者的博弈。如果定价高了,二级市场投资者不肯接盘,想发也就发不出去。

因此,注册制恰恰更不需要担心扩容压力问题,因为市场更加会自主调节,否则市场也会自我纠错。不过,值得特别关注的是,港股美股与A股最大不同的是,一个机构主导的市场,一个散户居多的市场。这就引发另一个担忧,在一个散户主导的市场当中,如何更好发挥市场定价的功能?

另一个问题,也就自然而然的被牵出——A股面临去散户化,需要引入更多的长线资金入市。这也是证监监管一直在做工作。确实,在股票投资领域,我们更需要回归常识——专业的事情交给专业的人去做。
 

科创板到底是个什么板?

8年前,上交所还在为与深交所分食而纠结。中小板、创业板陆续推出的深交所,承载了中国无数民企的上市之梦。

此后数年,门庭若市的深交所,与门庭冷若的上交所形成鲜明的对比。曾经成交量还不足上交所1/3的深交所,交易量更是一度超越上交所。

上交所一直焦心于此,早年间有上交所官员就与我畅想过战略新兴板的构想。在其位谋其政,私心自然有之,就是要争夺更多的上市资源。但,正像朋友当年所言,争也要争的名正言顺、师出有名——于国于民有利,才有争的可能性。否则也只是简单的门户之见,仅仅是简单取消IPO深沪交易所选择地划分而已。

为此,上交所很早就提出了战略新兴板、国际板、中概股回归之CDR等各种大胆的思路和想法。这些设计构想,每一个都在努力契合着中国经济转型的未来动力。

如今,科创板终于与注册制时点一起横空出世。业界议论,这是要做成中国新版“纳斯达克”的科创板。如此给与的期望,“创业板”该是关灯吃面掩面而泣了。事实上,创业板暂时情绪稳定,没跌,更别说跌趴下了。当然,未来科创板的资金分流多少亦有,只是深交所历来都保有很强的生命

其实,跟金融投资圈和证监监管官员交流来看,上交所也对推出科创板并试点注册制的消息突然,虽然早有科创板的准备,但以如此最高级宣布还是倍感意外,尤其是试点注册制。毫无疑问,这是块硬骨头。欣喜之余,是前所未有的压力。因为这将是载入中国证券乃至经济史的历史事件,不得有失。

从当下各维度的交流信息来观察,我们有六点预判:一是正式推出,既不会太快,也不会太慢,毕竟是科创板与试点注册制同时推出。二是面对市场的扩容担心依然会引入长期资金对推出保驾护航;三是对于老股东套现等一二级市场利益失衡问题会进行制度约束;四是加强信息披露并将造假发行与券商保荐等中介责任相绑定;五是市场约束发行节奏且扩容速度也由市场决定;六是交易活跃是核心,不会重蹈新三板的覆辙。

从非盈利的互联网新贵,到中概股回归估值翻盘,再到科技创新型企业,这是一个承载中国未来转型动力的科创板。仅仅只是简单的分板意义不大,核心还是看科技创新的成色,尤其是注册制如何试点。

风水轮流转,上交所曾经承载了国企改革脱困的神话,而深交所曾经承载着民企腾飞的神话。上海浦东陆家嘴那头牛,能否再塑金身,能否再度承载中国经济转型动力的科技创新之梦,值得期待,更拭目以待!


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